💡 SK하이닉스 재무제표 분석

1. 메모리 수요의 구조적 변화

기존 응용처에 더해 AI가 더해지는 방식으로 수요의 업사이드를 창출하고 중장기적으로 자율주행, 로보틱스 등 이전에 없었던 응용처를 발굴한다는 점에서 메모리 수요의 근본적 변화를 야기

 

AI 컴퓨팅이 추론으로 확장돼 AI 서버뿐 아니라 일반 서버의 수요증가를 유도하고 있으며 이런 특징들이 D램 산업의 공급 증가를 구조적으로 제약해 이번 메모리 슈퍼사이클의 장기화를 뒷받침하는 요인으로 작용할 것

 

 AI 추론이 고도화 되며 기존 LLM(거대언어모델) 방식 한계 극복을 위해 RAG(검색증강생성) 중요성이 확대되고 있으며 LLM에 RAG 적용을 위해선 데이터를 벡터로 표현해 저장하는 외부 데이터베이스인 ‘벡터 데이터베이스’ 추가 구축에 eSSD 적용이 필수적

 

2. HBM4 경쟁력 분석 SK하이닉스 vs 삼성전자

HBM4 시장은 올해 엔비디아의 차세대 AI 플랫폼인 베라 루빈 등에 탑재를 시작으로 본격적인 개화가 전망된다.
구글, 마이크로소프트, 아마존웹서비스(AWS) 등 주문형 반도체(ASIC) 기반의 자체 AI 칩을 사용하는 빅테크도 HBM4 채택이 예상된다.

삼성전자는 선단 공정을 앞세운 '최초 시장 진입' 전략을, SK하이닉스는 기존 HBM 1위 지위를 기반으로 한 '안정성'을 전면에 내세웠다.

삼전전자-> 최신기술 적용-> 초기 수율 저하 리스크 

하이닉스 -> 어드밴스드 MR-MUF로 HBM3E 수준의 수율을 달성할 것-> 안정적인 수율 (기존 공정으로 삼전과 동일한 속도를 달성했다는 점에서 원가 우위)

SK하이닉스는 올해 엔비디아 HBM4 수요의 약 70%를 공급하기로 했고, 현재 고객사 일정에 맞춰 양산 단계에 진입했다.

삼성전자는 이번달 엔비디아, AMD 등 주요 고객사에 HBM4를 정식 납품할 예정이다.

카운터포인트리서치는 올해 글로벌 HBM4 시장 점유율이 SK하이닉스 54%, 삼성전자 28%로 양사가 80% 이상을 차지할 것으로 전망했다.

 

https://www.hankyung.com/article/202602054819i

이재용 최태원 자존심 건 'HBM4 전쟁'…"영업익 245조 시대" [강경주의 테크X]

https://www.koreancenter.or.kr/news/articleView.html?idxno=1304187

"최신 기술" vs "수율"…엇갈린 삼성·SK하이닉스 'HBM4' 전략에 눈길

https://www.g-enews.com/article/Global-Biz/2026/02/202602050619382481fbbec65dfb_1

삼성전자·SK하이닉스, HBM4 수율 격차 1.5배…엔비디아 물량 배분 좌우 - 글로벌이코노믹

+ 추가 정보

“현재 엔비디아가 마이크론의 HBM4를 주문할 조짐은 보이지 않는다”며 엔비디아의 HBM4 공급량에서 SK하이닉스가 70%, 삼성전자가 30%의 점유율을 차지할 것으로 전망했다.

https://v.daum.net/v/20260209004148716

‘D램 3위’ 마이크론, HBM4 경쟁 탈락한 듯… 엔비디아 공급, 삼성·하이닉스 2파전 양상

 

 

3. 재무제표 분석

3-1. 연결 포괄손계산서

	2025	2024	2023	2022
매출액	97,147	66,193	32,766	44,622
매출원가	38,455	34,365	33,299	28,994
매출총이익(손실)	58,690	31,828	-533	15,628
판매비와관리비	11,484	8,361	7,197	8,818
영업이익(손실)	47,206	23,467	-7,730	6,809

 

 

매출액 증가 대비 매출원가와 판관비는 비교적 변동하지 않음

매출액의 증가가 매출총이익과 영업이익으로 곧바로 반영됨

 

매출 원가 3대 요소 -> 재료비(변동비), 인건비 & 감가상각비 (고정비)

매출원가 중 고정비가 비중을 많이 차지하고 있다는 뜻

 

 

3-2. 매출액 분석

매출액 주석

3분기 매출액 누적 : 64조

50조가 DRAM, 12조가 NAND

미국이 그 중 45조, 중국이 11조 차지

영업부문 주석

 

엔비디아향 매출액은 17조로 매출액에서 약 27%를 차지함

생각한 것 보다 엔비디아발 매출 비중은 작았음

 

 

 

 

 

3-3. 매출 원가 분석

3분기 : 매출원가 누적 -> 28조, 판관비 누적 -> 8조

 

 

 

 

총 36조 중 상각비가 10조 차지 

상각비 10조 중 판관비가 미미한 비중으로 대부분 매출원가 비중임

-> 매출원가의 약 35% 차지

 

인건비 8.5조 중 매출원가가 7.5조, 판관비가 1조

 

매출원가 28조는 감가상각비가 10조, 인건비가 7.5조, 원재료비가 대략 8조로 구성되어 있음

 

자산 총계 112조에서 CAPEX(유형자산, 사용권자산, 무형자산)가 대략 53조로 47%차지, 5년 감가상각비 생각하면 10조 맞음

 

-> 매출 증가해도 고정비가 많이 차지하는 매출원가 특성으로 영업이익으로 그대로 반영되는 것 (High Operating Leverage)

 

* 영업레버리지 :

기업이 고정비(감가상각비, 임대료 등)를 활용하여 매출액 변동보다 영업이익 변동을 더 크게 만드는 효과를 뜻함. 고정비가 높을수록 레버리지 효과가 커져 매출 증가 시 이익이 극대화되지만, 매출 감소 시 적자 폭이 확대되는 고위험·고수익 구조를 가짐.

 

 

 

 

 

 

 

 

3-4. 현금흐름 분석

2025년 기준 매출액 97조, 영업이익 47조, 영업활동으로 인한 현금흐름 48조, 유형자산취득 26조

FCF = CFO - Capex = 48조 - 26조 = 22조

FCF를 봤을 때, 배당금은 대략 10%로  배당여력은 차고 넘침

 

 

3-5. 재무상태표

 

 

 

현금성 자산 약 20%

Working capital(운전자본) 약 18%

CAPEX 60%

-> 반도체 제조업 특성상 CAPEX가 자산의 비중을 많이 차지하는 특성

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

3-6. 재고자산

	2025	2024	2023	2022
재고자산	14,289	13,313	13,480	15,664
매출원가	38,455	34,365	33,299	28,994
DOI	135 days	141 days	147 days	197 days

📌 DOI = (평균 재고 / COGS) × 365

2022 재고가 많이 쌓여있어서 2023년도 영업이익 적자가 났었음

 

 

 

 

2024년 평가손실충당금 1.2조

2023년 평가손실충당금 2.4조

-> 경기가 많이 개선된 것을 평가손실충당금을 통해 알 수 있음

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

4. 밸류에이션 방식 변화

 

25곳의 주요 증권사 중 22곳이 PBR 방식으로 기업가치를 산출하고 있었음.

메르츠증권 : 작년 상반기 2.1배의 PBR ->  최근 4.5배 PBR 적용하나증권 : SK하이닉스의 영업가치를 일반 메모리 부문과 HBM으로 나눠서 평가

일반 메모리 사업의 영업가치는 EBITDA 119조원에 5.2배를 적용

HBM의 영업가치는 추정 EBITDA 32조원에 8.5배를 적용

SK증권 : 지난 11월 PER(주가수익비율)로 평가 방식을 변경

마이크론의 PER 배수에서 20%를 할인한 9배를 적용

 

https://news.mtn.co.kr/news-detail/2026020223483226336

증권가 "SK하이닉스 PBR 시대 끝났다"고 하는 이유 [이슈체크]

 

 

 

 

 

 

*본 글은 Dart의 분기보고서와 4분기 IR자료를 참고해서 작성되었음